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兴证宏观:联储开始转向了吗?

时间:2022-07-29 10:16栏目:联系我们 点击: 198 次

  美东时间2022年7月27日,美联储公布加息75bp的利率决议叠加会后鲍威尔新闻发布会,股债双涨,加息预期小幅下行。对此我们认为:

  7月会议释放了哪些信号?

  加息:加息75bp,2022年年底目标中性利率维持在3.25%到3.5%区间;9月会议可能(might)会再次大幅加息(unusually large rate increase),但将放弃前瞻指引,根据数据导向操作;开始考虑后续某个时间点放缓加息步伐;

  缩表:节奏维持5月FOMC公布的路径,即9月购买上限翻倍(600亿国债+350亿MBS);

  经济:承认“最近支出和生产指标已经走软”、软着陆面临挑战,不认为当前已衰退。

  股债双涨,市场缘何作出鸽派解读:联储指引模糊化且对放缓加息“松口”。FOMC会后(尤其是鲍威尔新闻发布会后),市场作出鸽派解读:纳斯达克单日涨幅超4%,10年期美债收益率一度下行至2.725%而后回升。市场提振的背后:首先是确认75bp的落地——出于6月CPI数据破9有部分投资者押注7月加息100bp(会前对加息100bp的概率有约20%);更重要的是,鲍威尔在发布会上对未来加息路径步伐可能放缓首次“松了口”,先是发言稿谈及未来可能会放缓加息(appropriate to slow the pace of increases),然后在问答环节宣布放弃前瞻指引(go to a meeting by meeting basis and not provide the kind of clear guidance),由于经济下行压力加大,市场可能会倾向认为联储的紧缩节奏将开始放缓。

  继押注2023年降息后,市场开始押注12月停止加息。虽然6月联储点阵图指引2023年仍要继续加息,但市场在6月会后就开始押注明年降息。而自7月14日以来,市场对2022年年内加息的预期也快速降温——最新预期年内要再加314bp,相当于此前最鹰的预期少了约一次加息(25bp)。节奏上来看,大部分参与者押注9月加息50bp,11月加息25bp,12月加息的概率已不及50%。

  联储模糊指引,市场当前预期的路径能否被“满足”,仍有不确定性。我们在《重访1970:联储如何应对滞vs胀两难》中已经讨论过,即使是沃克尔,联储也无法无视衰退。虽然近期衰退预期升温,但7月中旬以来美股持续回温、包括本次会议的乐观反应,均显示股市在为联储可能的放松做定价。往后看,未来风险显然在于,联储是否能如市场当前所愿。这仍将取决于经济降温的速度(尤其是就业市场放缓的速度)和通胀降温速度的赛跑(尤其是能源及粮食供应后续是否会再出“幺蛾子”)。值得注意的是,三季度通胀读数预期仍在高位,白宫7月21日对“连续两个季度负增长未必等于衰退”的讨论也显示目前的政治上经济政策的重心仍在抗通胀。因此,对于联储表态和美股美债而言,现在谈拐点可能太为乐观——“紧缩”的风险仍没有完全解除。

  风险提示:美国通胀持续性超预期,联储货币政策收紧超预期。

  正文

  Evidence&;;Analysis

  如期加息75bp,

  开始“松口”未来放缓可能

  加息决议:7月加息75bp,9月仍有大幅加息的可能性。继6月大幅加息75bp后,7月FOMC确认再次加息75bp,联邦基金利率的目标区间上调至2.25%-2.5%。本次会议加息幅度获得了所有联储官员的赞成(Esther L. George6月FOMC上曾支持加息50bp)。对于9月的加息幅度,鲍威尔在利率决议后的新闻发布会上认为,将以数据为导向,仍有可能会大幅加息(unusually large rate increase)。

  后续加息路径:逐月决定,开始考虑后续某个时间点放缓加息步伐。对于未来的加息路径,鲍威尔认为将放弃清晰的前瞻指引,根据数据逐月决定。与此同时,鲍威尔释放部分鸽派信号,认为“随着货币政策立场进一步收紧,放缓加息步伐可能会变得合适。”

  缩表路径:维持5月FOMC缩表路径,9月上限开始翻倍。7、8月缩表路径维持5月FOMC的决定,缩减规模上限为每月475亿美元(300亿国债+175亿MBS);从9月开始,缩表规模上限翻倍(600亿国债+350亿MBS)。关于何时结束缩表达到新的均衡状态,鲍威尔认为根据模型计算可能需要2-2.5年的时间。

  政策重心坚持抗通胀,软着陆面临挑战,但不认为当前已经衰退。在声明中,对通胀目标的表述,联储再次强调6月的措辞“致力于将通胀恢复到2%”,显示联储抗通胀的决心。对于当前经济的判断,声明中删掉了6月声明所说的“整体经济活动在第一季度小幅下滑后似乎有所回升”,改称“最近的支出和生产指标已经走软”。在会后的新闻发布会上,鲍威尔承认,“软着陆”的道路已经越来越窄,但是仍然是联储的目标。而当前经济来看不认为美国已经陷入衰退,因为劳动力等部门表现仍然强劲。

  兴证宏观卓泓 | 联储开始转向了吗? ——美国7月FOMC点评

  兴证宏观卓泓 | 联储开始转向了吗? ——美国7月FOMC点评

  市场反应:股债双涨,加息预期下行

  符合预期的利率决议叠加鲍威尔鸽派信号,股债双涨。此前市场已充分price-in7月FOMC加息75bp,利率决议公布后美股涨幅扩大;而此后鲍威尔新闻发布会上对于“未来加息放缓是合适的”“不认为美国已经进入衰退”的表态再次提振市场,三大股指涨幅再度扩大,其中纳斯达克单日涨幅超4%;10年期美债收益率一度下行至2.725%,而后有所回调。

  加息预期小幅下行,9月后的历次会议加息幅度预期均下调,年底预期停止加息。7月FOMC利率决议公布及鲍威尔发言后,市场预期全年加息幅度从前一日的321bp小幅下行至314bp。节奏上来看,与6月FOMC会后相比,当前市场对于9月后的历次会议加息概率预期均小幅下调,大部分市场参与者押注9月加息50bp,11月加息25bp,12月加息的概率已不及50%;除此之外,投资者押注2023年初开始降息。

  兴证宏观卓泓 | 联储开始转向了吗? ——美国7月FOMC点评

  兴证宏观卓泓 | 联储开始转向了吗? ——美国7月FOMC点评

  兴证宏观卓泓 | 联储开始转向了吗? ——美国7月FOMC点评

  展望

  联储模糊指引,市场当前预期的路径能否被“满足”,仍有不确定性。我们在《重访1970:联储如何应对滞vs胀两难》中已经讨论过,即使是沃克尔,联储也无法无视衰退。虽然近期衰退预期升温,但7月中旬以来美股持续回温、包括本次会议的乐观反应,均显示股市在为联储可能的放松做定价。往后看,未来风险显然在于,联储是否能如市场当前所愿。这仍将取决于经济降温的速度(尤其是就业市场放缓的速度)和通胀降温速度的赛跑(尤其是能源及粮食供应后续是否会再出“幺蛾子”)。值得注意的是,三季度通胀读数预期仍在高位,白宫7月21日对“连续两个季度负增长未必等于衰退”的讨论也显示目前的政治上经济政策的重心仍在抗通胀。因此,对于联储表态及美股和美债而言,现在谈拐点可能太为乐观——“紧缩”的风险可能仍没有完全解除。

  风险提示:美国通胀持续性超预期,联储货币政策收紧超预期。

  宏观部分来自证券研究报告:《联储开始转向了吗?——2022年7月FOMC会议点评》

  对外发布时间:2022年7月28日


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